투자에 대한 생각 - 하워드 막스 (8. 주기에 주의를 기울여라)

160707 Jiufen, Taiwan / Canon EOS 100D / EF50mm f1.8 STM

하워드 막스는 주기를 매우 중요하게 생각하는 전문가입니다. 주기가 존재하는 이유가 인간 심리와 닿아있다고 보고 있습니다. 기계는 동력이 계속 공급된다면 같은 동작을 무한히 반복하지만 인간은 그렇지 않습니다. 인간은 감정적이고, 일관되지 못하며, 꾸준하지도 않고, 단순하지도 않기 때문에 인간을 포함할 때 결과는 다양해지고 주기적으로 변한다고 보고 있습니다. 

주기에 관한 하워드 막스의 두가지 원칙은 다음과 같습니다. 

1. 대부분의 것들이 주기를 따른다는 사실이 증명될 것이다. 
2. 수익과 손실을 가져오는 가장 큰 기회들은, 다른 이들이 원칙 1을 망각했을 때 찾아오는 경우가 많다. 

 

주기는 전 세계에서 일어나는 사건들, 환경의 변화, 기술의 발전, 기업의 의사결정과 같은 객관적인 요소들이 주기에 큰 영향을 주는 것은 분명합니다. 하지만 주기의 변동폭은 투자자들이 과민반응을 하거나 미온적인 반응을 보임으로써 결정되는데, 그래서 주기에는 인간 심리의 영향  역시 중요한 영향을 주는 요인으로 포함되는것이 바람직합니다. 

주기는 자기교정(self-correcting)적이며, 주기의 전환이 꼭 외부 사건에 의해 발생하는 것은 아닙니다. 성공은 그 자체로 실패의 씨앗을 품고 있으며, 실패는 그 자체로 성공의 씨앗을 품고 있습니다. 

 

여러가지 다양한 주기들이 존재하지만 신용 주기는 특별히 언급할 만한 가치가 있습니다. 신용 주기의 프로세스는 다음과 같습니다. 

1. 경제는 번영의 시기를 향해 간다. 
2. 자본 조달자들은 자본 기반을 늘려 성장한다. 
3. 나쁜 소식이 거의 들리지 않기 때문에 대출과 투자에 수반되는 리스크가 감소한 것처럼 보인다. 
4. 리스크 회피가 사라진다. 
5. 금융기관들은 사업을 확대하기 위해 더 많은 자본을 제공하려고 한다. 
6. 금융기관은 요구 수익을 낮추고(대출금리인하), 신용 기준을 낮추고, 특정 거래에 더 많은 자본을 제공하고, 계약 조건도 완화하면서 시장점유율을 두고 서로 경쟁한다. 

이에 따라 최악의 대출은 최고의 시기에 실행되게 됩니다. 자본비용이 자본수익보다 큰 프로젝트에 자본을 투자하여 자본수익이 안남는 사례가 발생하고, 이 시점부터 상승하던 주기가 하락으로 방향을 전환합니다. 

 

그리고 이어지는 신용주기의 하락 사이클에서는 다음과 같은 일이 일어납니다. 

1. 손실 때문에 대출자들은 의욕을 잃고 투자를 회피하게 된다.
2. 리스크 회피가 늘면서 금리가 오르고, 여신 규제, 계약 조건이 늘어 난다.
3. 이용할 수 있는 자본금이 줄어든다(주기의 저점에서는 가장 자격이 있는 사람에게만 대출된다).
4. 기업들은 자금에 굶주리고, 대출자들은 부채 상환을 연장할 수 없게 되면서 채무불이행과 파산이 발생한다.
5. 이 프로세스는 경기 위축의 원인이자 악화 요인이다.

 

이런 신용주기와 같은 기본적인 주기들은 결코 끝이 없이 돌아갑니다. 주기는 절대로 멈추는 법이 없습니다. 

소비자들이 소비를 늘리거나 줄이는 것에 따라 경제는 호황과 불황을 거듭합니다. 

자본 조달자들은 경기가 호황일 때는 무척이나 관대해져서 저리 자금으로 과도한 팽창을 초래할 것이고, 좋은 시절이 끝났다 싶으면 고삐를 사정없이 당깁니다.

투자자들은 자신의 실적이 좋을 때는 기업을 고평가하고, 상황이 어려울 때는 저평가합니다. 

주기가 끝났다는 믿음은 ‘이번엔 달라’ 라는 위험한 전제를 기반으로 한 사고의 전형적인 예시입니다. 과거에 대해 알고, 과거가 반복된다는 것을 이해하는 사람이라면 누구나 ‘이번엔 달라’ 와 같은 전제를 두려워해야 합니다. 그러므로 이런 형태의 실수가 발생하면 반드시 알아볼 수 있어야 합니다. 

 

주기를 무시하고 추세를 추정하는 것은 투자자가 할 수 있는 가장 위험한 일 중에 하나입니다.
사람들은 성공하는 기업들은 끝까지 성공하고, 초과 성과를 내는 투자는 끝까지 초과 성과를 내며, 그렇지 못한 기업이나 투자는 끝가지 실패할 것처럼 하지만 현실은 이와 반대로 될 가능성이 크다. 

주기의 중단을 전제로 한 거래를 제안받으면, 그것은 백전 백패의 지는 게임이라는 것을 기억하시기 바랍니다. 

 

 

 

 

 

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